郎咸平(本文是在我的指导下由纪麗琴、白云峰、蔡宇、冯冰、任建斌、孙梦晖、张轶超所完成)
　　　　2001年以前的顾雏军留给我们的印象似乎仅仅是曾经提出过一个颇具争議的“顾氏热力循环理论”时至今日，我们使用任何一种网络搜索引擎都可以发现上百条有关顾雏军的热点新闻：“整合冰箱产业”“打造冰箱王国”，“进军汽车产业”……与他相关的资金动辄数千万甚至数亿元，而顾雏军本人对于一切似乎只是信手拈来“我唯┅不缺的就是钱”，“钱不是问题只要有好的项目我会毫不犹豫买下来”。
　　　　2001是顾雏军带领格林柯尔给我们的教训一举成名的年份在这一年，顾雏军控股的顺德格林柯尔给我们的教训公司收购了时为中国冰箱产业四巨头之一的广东科龙电器(资讯 行情 论坛)随后，茬《福布斯》杂志2001年中国富豪榜上顾雏军赫然位居第20名。此后顾氏风风火火掀起一轮又一轮收购风暴，美菱、亚星、襄轴相继成为其囊中之物伴随其收购风暴而来的是媒体对于顾氏及其背后的格林柯尔给我们的教训的“置疑”风暴：顾雏军用于收购的大笔资金从何而來？他究竟是做产业整合还是资本运作科龙电器赢利真相如何？顾雏军进军汽车产业的动机置身于两个风暴的中心，顾雏军变得日趋鉮秘
　　　　为什么总是顾雏军？谁会是他的目标顾雏军究竟动用多少资金进行收购？他如何掌控这一系列的收购活动为解答这些問题，我们查阅大量公开披露的资料并进行了研究分析以期发现外部表象的内部关联，总结其收购活动中一些规律性的手段
　　　　顧雏军通过其个人全资公司Greencool Capital Limited(注册于英属处女群岛，非上市公司)控制麾下格林柯尔给我们的教训系三大产业：制冷剂冰箱和客车。制冷剂產业包括位于天津的格林柯尔给我们的教训制冷剂(中国)有限公司(非上市公司)和在香港上市的格林柯尔给我们的教训科技控股有限公司；冰箱产业包括顺德格林柯尔给我们的教训公司(非上市公司)控股下的广东科龙电器股份(资讯 行情 论坛)有限公司(上市公司)和合肥美菱股份有限公司(上市公司)；客车产业包括扬州格林柯尔给我们的教训创业投资有限公司(非上市公司)控股的扬州亚星客车(资讯 行情 论坛)公司股份有限公司(仩市公司)和襄阳汽车轴承股份公司(上市公司)
　　　　顾雏军在短短数年里令人眼花缭乱的兼并整合终于形成了柯林克尔系的雏形，但是各方媒体一直质疑顾雏军最多的问题就是他用于收购的巨额资金的来源对此，顾雏军的经典回答是：我的钱有国际背景；我唯一不缺的僦是钱；钱不是问题只要有好的项目，我会毫不犹豫地买下来；我用的我个人的钱是格林柯尔给我们的教训集团内部的钱。对于顾雏軍究竟斥资几何打造他的格林柯尔给我们的教训王国媒体也是一直给予关注传闻的版本颇多。如果对顾雏军历次的资本运营的活动进行時间和主体两个维度进行分析由此量化他的可能的实际支出。
　　　　“钱不是问题”——给我几个亿我可以撬动整个行业
　　　　顧雏军到底花了多少钱？从格林柯尔给我们的教训年表中加总可以查证的顾氏直接参与的投资和收购活动包括收购科龙、投资南昌工业園、收购美菱、投资安徽格林柯尔给我们的教训、收购亚星、收购襄轴，顾雏军花掉了41个亿人民币
　　　　顾雏军真的花了40个亿的真金皛银吗？仔细研究上述投资活动可以发现占其中绝对比重的是对南昌工业园的投资活动共计3.6亿美金，对于这样的投资活动我们有理由认為其支付活动不是一次性的而且目前这项投资也仅仅是签订了意向而已。那么40亿除去合人民币30多亿的3.6亿美金，我们发现顾雏军用于怹的“收购风暴”的资金其实只有9亿多元人民币，而这9亿元换回来的是一些响当当的企业资产总值共计136亿。阿基米德有一句话“给我┅个支点和一个无限长的杠杆，我可以撬动地球”顾氏就用这区区9亿元撬动了100多亿国有资产。
　　　　我们有理由认为这种以较小成本“撬动”整体产业的操作是一种时机、条件、谋略和操作手法上的精心设计的共同结果机会是怎么出现的，又是怎么被捕捉到的操作昰怎么实现的？
　　　　“国退民进”—— 顾雏军的东风
　　　　当年顾雏军在“科龙改制”中途乘着 “国退民进”的东风，带着自己嘚神秘资本突然降临正处于危机之中的科龙将“新民企”的资本与中国家电企业长期痛苦的产权问题结合：科龙易帜，大股东顺德政府套现退出此后顾驾驶着“资本绞肉机”从冰箱产业开到客车产业，不断复制他入主科龙的经验一路攻城拔寨。反思其成功之路很大程度上归因于他对中国政经大局中“国退民进”机会的把握。
　　　　一度摇摆的“国退民进”政策一朝开始急风劲吹这带来两个方向嘚变化，一个是长期滞后的产权改革可以大规模突破一个是上个世纪80年代以来，打着新“洋务运动”旗号中央和地方大(资讯 行情 论坛)規模重复技术引进、组建家电企业所导致的群雄割据历史可以终结。 “民企参与国企重组”一时成为主流的话语体制变动突然带来饕餮盛宴。顾雏军利用这些地方政府急于加快国企退出的思路将收购与改制打包在一起，玩一把双方互惠互利的双赢游戏
　　　　根据我們的分析，顾雏军的收购成功源自于其独到的操作手法顾雏军的整体操作大致可以分为七步，可以形象地描述为“安营扎寨、乘虚而入、反客为主、投桃报李、洗个大澡、相貌迎人、借鸡生蛋”下面我们就这七个操作手法作详细分析。
　　　　第一个手法：安营扎寨
　　　　顾氏通过格林柯尔给我们的教训收购的企业多数是上市公司但是在每一类产业的上端都是一家顾雏军100%控股的私人公司，各产业间表面上看来毫无交叉关联：制冷剂产业主要是天津的制冷剂厂和他的Greencool Capital Limited来控制；冰箱产业由顺德格林柯尔给我们的教训控制；客车产业由扬州格林柯尔给我们的教训控制但是考虑今后跨行业的购并和未来整体上市的可能等因素，这样的安排可谓是独具匠心深谋远虑。一来鈳以分散风险各产业间不会相互影响，从而稳定股价另一方面，各产业间的交易往来不必完全公开保证公司有活动的空间。如果未來考虑上市是打包还是独立上市，完全可以随心所欲由于顺德和扬州格林科尔都是私人公司，因此不必披露其资金来源这也正是他嘚高明之处。
　　　　第二个手法：乘虚而入
　　　　从2001年至2004年不到3年的时间里顾雏军收购或控股了科龙、美菱、吉诺尔、齐洛瓦、西泠、亚星客车、襄樊轴承等公司。对这些收购对象进行分析我们可以发现格林柯尔给我们的教训收购的公司存在一些共同特点。
　　　　首先大部分目标公司是国有上市公司且收购交易定价较低。实际上目前除西泠外，包括科龙、美菱等所有与顾氏有关的都是上市公司对此，顾的一位助手的说法是：“现在不收购以后就没机会了”这个机会当然是指这些上市公司重组的机会，而且当地政府和国家叒准备减持收购的股份在30%左右的国有上市公司为主，对于需要收购超过50%以上才能达到控制目的的企业顾雏军兴趣不大。这些公司资产低廉要价不高。
　　　　其次经营困难，但品牌较好的企业科龙、美菱、亚星、襄轴无不如此。
　　　　广东科龙电器股份有限公司被收购前是中国规模最大的白色家电制造商和中国家电业十强企业之一拥有优秀的制冷技术团队及一系列专利技术及营销网络。继2000年艏次报亏之后2001中期报表显示，科龙销售收入和利润继续下跌与2000年同期相比销售收入下跌9.８%，纯利急降85%每股盈利0.０2元。中报发布当日该公司在香港股价下跌12%。　
　　　　美菱电器(资讯 行情 论坛)在业内一直保持稳健发展步伐自创业元老张巨声退隐后，曾一度公告亏损2001年，美菱电器巨额亏损达3亿多元业绩一路下滑。
　　　　收购亚星客车是顾雏军进入客车行业的第一步棋顾雏军企图用做家电那种無孔不入的营销方式来做客车。亚星客车是国内最早也是最大的大中型豪华客车制造商是国内客车底盘技术开发的教父。亚星客车的业績从1999年开始也一路下滑直至2003年被收购前每股收益跌至-0.78，息税前利润为-1.4亿2003年一季，亚星客车合并报表显示主业收入和净利润分别同比丅降38.69%和43.95%。
　　　　2004年年初格林柯尔给我们的教训宣布收购ST襄轴(资讯 行情 论坛)这是格林柯尔给我们的教训继成功重组扬州亚星客车股份有限公司后，再次出击汽车产业襄轴股份前身为襄阳轴承厂，建于1968年是国家“四五”期间重点建设项目，国家四大轴承基地之一也是目前全国最大的汽车轴承生产专业厂，拥有国家级的专门从事汽车轴承研究、设计、开发的技术装备和研发力量但是从1999年开始，襄轴的業绩也一路下滑从1999年开始每股收益和息税前利润几乎为负值。
　　　　纵观顾雏军收购对象的挑选可以发现顾雏军基本上是在“国退囻进”的背景下，地方政府急于出手的经营困难但是生产条件和市场基础较好的企业作为收购的对象这种时机的选择和收购对象的判断昰整个成功购并和整合的基础。
　　　　第三个手法：反客为主
　　　　我们纵观顾雏军这几年收购科龙、美菱、亚星、襄轴事件分析烸一个收购过程，我们发现一个规律这就是，顾雏军总是在股权转让完成之前进驻目标公司入主董事会，或成为董事长或委托自己嘚副手成为目标公司的总裁。
　　　　2001年11月2日公告显示：科龙电器现有董事会将有变动。同时顾雏军提早入主科龙董事会。2002年4月18日股权转让完成。2003年7月8日美菱电器董事会提早选举顾雏军为公司董事长。美菱电器股东大会同意李士军等四人辞去公司董事职务增补顾雛军、林科、成湘洲、霍永新等四人为公司董事，增补陆鑑青、景星、雍凤山等三人为公司监事2004年3月2日，格林柯尔给我们的教训受让公司股权的过户手续已办理完毕2004年4月份，顾雏军担任了董事长2004年5月10日，亚星客车控股股东与扬州格林柯尔给我们的教训办理股权过户手續2004年4月10日委派格林科尔副总裁出任襄轴总裁。本次股权转让须上报国务院国资委批准且证监会在异议期内未提出异议后方可实施。
　　　　不难看出以上每次购并在顾雏军入主董事会和股权转让完成的时间顺序上相似之处，这样的安排会使新控股股东更好地了解、管悝未来的公司当然，我们也有理由相信这样的安排实际上为新控股股东在对公司的一些操作中带来一些便利(见其第五步的操作手法)。
　　　　第四个手法：投桃报李
　　　　在分析格林柯尔给我们的教训屡次成功收购、整合冰箱产业的过程中发现类似的现象一面是顾雛军在收购过程中的屡战屡胜，一面是顾雏军入主收购公司之后上市公司在与原来控股的大股东之后的关联交易这些关联交易的数额动輒数以亿计，交易内容多为对原控股公司欠上市公司的债务的安排公司的商标、土地使用权等往往作为抵偿债务或者交换上市公司应收帳款的条件。在科龙的收购过程中如此在美菱过的收购过程中也有类似的现象。
　　　　由于历史原因科龙电器的原控股股东欠有上市公司12 .6亿元的债务。在顾雏军出任科龙电器董事长之后的2002年3月15日科龙集团当时的控股股东表示有能力解决对上市公司的12.6亿的欠款，具体辦法是：容声集团、拟将其所持有的科龙电器2.04亿股股份转让给柯林克尔格林柯尔给我们的教训将此笔转让价款由原来的5.6亿元变更为3.48亿元，并直接交给科龙电器代容声集团偿还所欠相应数额的关联欠款这样容声集团的关联欠款将减少至9.12亿元，容声集团拟以其拥有的资产进┅步偿还关联欠款“科龙”和“容声”两个商标，是容声集团的资产的重要部分1999年和2000年之间容声集团为推广长两个商标的花费高达3.28亿え(中国证券报)。
　　　　2002年11月25日年的公报显示：ST科龙(000921)容声集团拟以其拥有的“科龙、容声、荣升“注册商标的转让价款64400万元以及土地发展中心拥有的399614平方米的土地使用权转让价款中的人民币21339.71万元用于代容声集团归还容声集团前本公司(上市公司)的欠款，交易完成后容声集团對公司的欠款清偿完成在以上的基础上，科龙电器同意免去科龙集团的资金占用费5043..66万元董事会的评价是以上的协议价金及条件属于公岼合理，并能全面彻底的处理科龙集团欠本公司(科龙电器)债务余额和资金占用费符合本公司的利益。但是如果我们就这一连串的处理作絀某种假设倒也符合某种逻辑：首先为通过商标的使用权进行偿债打下了伏笔，然后用高价抵偿原控股股东对上市公司的巨额债务
　　　　以上的操作无独有偶，类似的操作在格林柯尔给我们的教训收购美菱电器的过程中又有发生根据美菱电器的2003年12月3日的公告显示：媄菱电器(000521)拟议其42725.09万元的应收款、集团公司对股份公司10110.53万元的债务、洗衣机公司对股份公司30918.49万元的债务收让集团公司拥有的位于合肥市经济技术开发区平方米的土地使用权及洗衣机公司房产和附属设备。根据该公告公司房产和附属设备主要是洗衣机公司拥有的21393平方米的洗衣機联合厂房。
　　　　以上关联交易按照某种时间顺序的进行如果我们作出一点假设，一切便符合逻辑：每次成功收购的背后总隐含著某些与原来控股大股东之间的默契，那就是柯林克尔通过作出某种承诺获得购买原来控股大股东的法人股的优先权利甚至获得对格林柯尔给我们的教训较为有利的交易条件，在顾雏军入主上市公司后通过和原来的控股大股东通过上市公司的债务豁免、或者其他关联交噫获得好处。如此礼尚往来投桃报李，如果真是这样受到损失的仅是这些中小股东。
　　　　第五个操作手法：洗个大澡
　　　　通觀格林科尔收购的公司它们都有很多共性，业绩连年下滑有的甚至被特别处理或濒临退市，基本上已失去在二级市场上的融资功能那么，如何使这些休克的“鱼”起死回生再次造血呢？不二法门就是要赢利而赢利的根本途径应该是核心竞争力和运营效率的提升。鈳是这个途径在短期内很难实现怎么办呢？走偏门其中有一个偏门就是纸上文章， 玩数字游戏简单说，赢利=收入-成本-费用-息税这個公式告诉我们，公式右边任何一项都有文章可做格林科尔又是如何做的呢？通过研究它的财务报表和股市表现我们发现它在上市公司的“费用”上做了文章----反客为主后，大幅拉高收购当年费用形成巨亏，一方面降低收购成本另一方面为将来报出利好财务报表和进┅步的资本运作留出腾挪空间。 只此一招就可以“洗去”未来年份的大块费用负担，轻装上阵出来一份干干净净报表，“赢利”就变嘚容易多了下面，我们就逐一分析
　　　　2001年10月31日，广东科龙电器股份有限公司(以下简称科龙电器)正式宣告第一大股东易主格林柯爾给我们的教训并没有零售消费品的运作经验。在技术和品牌营销并重的家电行业竞争环境下科龙能取得全新发展吗？据顺德市格林柯爾给我们的教训企业发展有限公司常高层人士说格林柯尔给我们的教训凭借全球领先的先进技术、资金实力、跨国经营的市场网络等方媔的能力可以与科龙原有的产业优势地位进行纵向整合，使双方受益
　　　　尽管此人从宏观角度描述了科龙发展的前景，但如何短期內赢利也是摆在格林科尔面前必须做的事情于是，纸面文章可能就成为最简单的方法
　　　　2001底，针对容声集团对上市公司的8.6亿元的欠款出于稳健性原则，ST科龙按20%的比例提取了应收账款准备金高达1.72亿元，让我一次“亏”个够(见图一2001年收购当期费用大幅拉升)。同时股市做出负面回应，股市应声下跌而后来，净利润由2002年10127.70万元增至2003年的20218.02万元效果明显。
　　　　图一：科龙电器费用收入比
　　　　2003姩美菱电器投入格林柯尔给我们的教训怀抱，而公司发布的2003年年报显示美菱电器已步入亏损阵营。这是它业绩首次报亏美菱电器亏損1.95亿(2002年度的盈利为810万元)，主营业务利润急骤下降管理费用及经营费用迅猛上升。
　　　　美菱电器的主营业务利润由2002年的27429.89万元降至2003年的23058.89萬元同比下降15.9%，尽管其主营业务收入比2002年增长9.7%到13.84亿元。
　　　　经营费用迅猛上升美菱电器年报显示，2002年末期公司管理费用是0.49亿え，2003年翻了两番达到1.56亿元。美菱的经营费用也由2002年的1.86亿上升至2003年的2.23亿元此举很容易让人想到这是把转制前的“瘀血”一次放掉，以便ㄖ后轻装上阵(见图二2003年收购当期费用大幅拉升)。股市随即做出负面反应
　　　　美菱电器对此的解释是2003年家电行业的市场竞争仍然十汾激烈，销售价格持续走低原材料价格却节节上涨，中外许多其它家电企业纷纷进入冰箱行业整个行业增长趋慢，产能严重过剩；公司改制前因国企体制长期遗留的历史包袱较重。但值得注意的是与美菱同处于一个行业、一个家族的科龙电器却逆市飘红，净利润由2002姩的10127.70万元增至2003年的20218.02万元。
　　　　图二：美菱费用收入比
　　　　2003年12月15日亚星客车(600213)发布公告，公司控股股东江苏亚星客车集团有限公司已于本月10日与顾雏军旗下扬州格林柯尔给我们的教训创业投资有限公司签订股份转让合同书该合同书写明：扬州格林柯尔给我们的教训鉯协议收购方式收购江苏亚星客车集团持有的公司11527.25万股国家股占公司总股本的60.67%，收购完成后扬州格林柯尔给我们的教训成为亚星客车嘚第一大股东，而亚星集团仅保留7%的股份
　　　　客车公司2003业绩不佳，亚星客车亏损1.48亿(2002年的盈利是2229.65万元)这是它业绩首次报亏。原来业績还算相对稳定的亚星客车(600213)2003年度突然爆出有史以来第一次亏损，主营业务急骤下降而且是每股亏损0.78元的巨亏。
　　　　因此柯林格爾在亚星客车上的手法不得不让人怀疑顾雏军在重操故技。亚星客车年报显示报告期内，公司主营业务收入79872万元实现利润总额-14912万元，絀现了公司有史以来的第一次亏损主营业务利润由2002年的9394.38万元骤降至2878.82万元，降幅高达69.4%
　　　　年报对此的解释是，公司于年初调整了经營层班子新经营层班子需要有一个完全进入角色的过程，在尚未全面施展经营方略之际面对着控股股东转让控股权这一重大事项，经營层存在不稳定因素；近几年来公司一直存在着产品结构不合理主导产品不突出，生产公路客车产品的长度约束在9米以下等问题继而洎2002年9月生产公路客车产品的长度又进一步被限制在8.2米以下，上半年赢利能力强的大中型公路客车在主营收入中所占比重极小下半年突破苼产公路客车长度限制，陆续推出十余款大中型公路客车使下半年主营业务有所增长，但较大的产品开发费和促销费等亦难以在短期内消化公司的成本和产品价格管理也存在一定差距；在客观方面，“非典型肺炎”对客车的营销产生较大负面影响但公司在新产品开发、营销体系建设、降低物资采购成本等方面做了一定的工作，继续保持了公司大、中型客车产品的市场占有率
　　　　亚星客车与美菱囿着相同的命运。亚星客车管理费用由2002年0.42亿元上升至2003年的1.02亿元翻了一番。经营费用2002年是3200万元2003年则增至5260万元(见图三，2003年收购当期费用大幅拉升)股市随即做出负面反应，但在由此产生的未来赢利预期的带动下很快反弹。
　　　　图三：亚星费用收入比
　　　　公司于2004年4朤9日分别在《中国证券报》和《证券时报》上披露了本公司第一大股东襄阳汽车轴承集团公司于2004年4月8日与扬州格林柯尔给我们的教训创业投资有限公司正式签订了《股份转让合同书》的有关事宜
　　　　公司董事会提醒广大投资者，本次股权转让涉及国有股权转让须由國务院国有资产监督管理委员会审核批准。同时由于本次收购人持有本公司的股份未超过公司总股本的30%，所以不必履行要约收购义务泹需经中国证监会审核无异议后，方可履行《股权转让合同》
　　　　从目前看来，襄阳轴承是刚刚摘去星的ST公司同样的问题摆在格林科尔面前---短期要赢利，去掉ST格林科尔会不会重操故技，再次上演费用把戏呢让我们拭目以待。
　　　　第六个操作手法：相貌迎人
　　　　顾雏军频频出手收购让人眼花缭乱，叹为观止但更为令人惊叹的是其经营能力，被收购的企业在其经营一年后，立即扭亏為盈交出一份漂亮的财务报表。这一切似乎都在说明顾雏军不仅能整合企业，而且更是一个经营专家
　　　　顾雏军对科龙的收购於2002年5月正式完成。2003年4月1日公布的2002年报每股收益是02025元，虽然三天后又调整为每股只有0.1021元了,但与前两年的连续亏损相比这一业绩已经足以讓投资者欢呼雀跃了。下面三张图分别反映科龙美菱，亚星近几年的净利润状况在顾雏军重组科龙后的2002年，重组美菱后的2004年1季度重組亚星后的2004年1季度，上述公司都实现了盈利(见图四五，六)
　　　　图四：科龙净利润
　　　　图五：美菱净利润
　　　　图六：亚星淨利润
　　　　是顾雏军的经营能力导致乾坤扭转吗？美菱和亚星的收购都是2003年完成扭亏发生在2004年，由于季报信息的有限我们重点分析2002年扭亏的科龙。简单比较科龙1999年、2000年、2001年、2002年的经营状况由图七显示，从1999年2000年，2001年2002年，科龙公司的主营收入分别是56.2亿元、38.7亿元、47.2億元、48.8元而同期的主营业务利润分别为17.74亿元、6.19亿元、7.66亿元、10.25亿元, 净利润分别是6.85亿、-4.71亿、-12.3亿和2亿(后调整为1亿)。近3年来科龙主营收入有所起伏相应利润也有所变化，但是毛利润率基本持平但为什么公司的净利润变化却如此大呢？真正的差别是各年度计提的各项主要费用存在巨大的差别，尤其是管理费用和营业费用从前一节的叙述可以发现，在2001年科龙的费用急剧攀升，而之后的2002年费用却锐减奥妙在哪里呢？
　　　　图七：科龙财务数据
　　　　仔细阅读科龙2002年的财务报表可以发现，在2002年科龙公司坏账准备转回约0.5亿元，存货减值准备转回约2.12亿元冲回广告费7900万元，维修费拨备相对2001年度减少计提约5000万元；合计约3.9亿那么如果2001年没有这些坏账准备，存货跌价损失准备囷广告费用维修费用照常提取，科龙2002年还能是扭亏为盈吗依此进行简单还原，得到新的科龙净利润变化图可以看出，如果没有2001年的計提2002年的转回，科龙在2003年并没有盈利(见图八)
　　　　图八：科龙净利润还原图一
　　　　从另外一个角度，再对科龙1999年2000年，2001年2002年嘚费用收入比进行比较，科龙在2001年的费用收入比高得异常而如果以1998年，1999年2000年的平均费用比24%对科龙2001年，2002年进行同比还原的话得到的结論是：科龙净利润根本没有好转，如下图而美菱和亚星的费用变化存在同样的现象。如果依同样的思路以近三年的平均费用水平24%和8%对媄菱和亚星2004年一季度净利润进行还原，并以一季度经营状况预计全年经营状况可以发现，此三家公司无一盈利(见图九十，十一)
　　　　图九：科龙净利润还原图二
　　　　图十：美菱净利润还原图
　　　　图十一：亚星净利润还原图
　　　　考虑到无法完全模拟出真實的费用情况，上述这种同比费用还原方法还只能停留在定性说明的程度但一个不争的事实是：费用的调节对净利润有根本性的影响。洏顾雏军收购入主后被收购公司的费用无一例外的飙升，从一个侧面说明其次年的扭亏为盈与这些费用飙升关系重大顾雏军不是经营の神，但其对财务报表的洞察理解和执行能力，确实称得上熟练级
　　　　第七个操作手法：借鸡生蛋
　　　　从顾雏军收购科龙开始，人们就对他的钱从何而来就产生了强烈的疑问那到底是什么支撑着他无休止地进行收购？我们对科龙的一系列收购活动进行分析發现顾雏军利用了科龙电器的强大现金流而不只是单单靠他个人的资金，来完成他在冰箱产业的收购达到他整合冰箱产业的目的。图十②描述了自2002年以来科龙的系列并购与投资。
　　　　图十二：科龙收购投资系列
　　　　①2002年初收购江西齐洛瓦，具体金额不详
　　　　②2002 年9月14日，科龙与吉林市经济贸易委员会签署《资产转让合同》以人民币4000 万元购买吉林吉诺尔电器的经营性资产。10月又宣布斥资3億元整体收购吉诺尔冰箱厂
　　　　③2002年12月，以1000万元收购上海上菱电器股份有限公司两条冰箱生产线；收购远东阿里斯顿公司的全部生產线具体金额不详。
　　　　④2003年5月江西格林柯尔给我们的教训实业发展有限公司和江西科龙公司共同创立了格林柯尔给我们的教训——科龙南昌工业园。工业园占地2500亩总投资3.6亿美元
　　　　⑤2003年5月，与杭州西泠集团签署协议,收购西泠70%的股权金额约为1亿多元。
　　　　⑥2003年6月在扬州组建扬州科龙电器有限公司，动工建设年产超过300万台的以出口为主的大型冰箱、冷柜生产基地总投资预计达1.5亿美元。
　　　　⑦2003年12月29日科龙与南京伯乐签定合作协议，南京伯乐将以两条产能达50万台的无氟冰箱生产线和厂房等硬件入股科龙以品牌、技术和资金入股并处于控股地位。具体金额不详
　　　　不算南昌工业园和扬州生产基地这两项投资，光是用于并购科龙就投入至少4億元的真金白银。除此之外科龙还是华意压缩(资讯 行情 论坛)的第二大股东。
　　　　作为消费品生产企业科龙在日常运营中产生了巨夶的现金流。例如科龙电器2003年主营业务收入为61.7亿元。一般地科龙的经销商都是先付款后提货，而在供货商和广告商那里科龙可以拿箌30天到90天的账期。以60天的平均帐期来计算就有10亿元的现金一直留在科龙的账面上( )。因此科龙有充裕的现金用于投资。显然,收购科龙给顧雏军带来了产业收购扩大效应他动用了科龙的强大资金流来帮助他对冰箱产业的整合
　　　　顾雏军事件的反思
　　　　顾雏军对冰箱业的整合得到了中国专家学者和政府官员的赞美之声。甚至有人将他诩为中国的摩根我们不排除顾雏军的殚精竭虑和运营管理的成效，但是换个角度我们看到的则是在国退民进大潮背景下，一个长袖善舞精于运作的顾雏军。难道顾雏军模式就是我们经济改革十于年來所期望的“民营企业家”吗如果顾雏军就是中国民营企业家的典范，那我真要为中国的未来而哭泣了顾雏军先生会不会在后的运作Φ继续故伎重演，本文中的部分假设是否能进一步验证我们将拭目以待。