泓域咨询MACRO/ 1-氨基-4-萘磺酸钠盐项目预算报告1-氨基-4-萘磺酸钠盐项目预算报告规划设计 / 投资分析 一、预算编制说明本预算报告是xxx投资公司本着谨慎性的原则结合市场和业务拓展計划，在公司预算的基础上按合并报表要求编制的，预算报告所选用的会计政策在各重要方面均与本公司实际采用的相关会计政策一致本预算周期为5年，即年二、公司基本情况（一）公司概况展望未来，公司将围绕企业发展目标的实现在“梦想、责任、忠诚、一流”核心价值观的指引下，围绕业务体系、管控体系和人才队伍体系重塑推动体制机制改革和管理及业务模式的创新，加强团队能力建设提升核心竞争力，努力把公司打造成为国内一流的供应链管理平台公司是一家集研发、生产、销售为一体的高新技术企业，专注于产品致力于产品的设计与开发，各种生产流水线工艺的自动化智能化改造为客户设计开发各种产品生产线。公司始终秉承“集领先智造创美好未来”的企业使命，发展先进制造不断提升自主研发与生产工艺的核心技术能力，贴近客户需求助力中国智造，持续为社会提供先进科技覆盖上下游业务领域的行业综合服务商。公司不断加强新产品的研制开发力度通过开发新品种、优化产品结构来增强市場竞争力，产品畅销全国各地深受广大客户的好评；通过多年经验积累，建立了稳定的原料供给和产品销售网络；公司不断强化和提高企业管理水平健全质量管理和质量保证体系，严格按照ISO9000标准组织生产并坚持以质量求效益的发展之路，不断强化和提高企业管理水平实现企业发展速度与产品结构、质量、效益相统一，坚持在结构调整中发展总量的原则走可持续发展的新型工业化道路。公司凭借完整的产品体系、较强的技术研发创新能力、强大的订单承接能力、快速高效的资源整合能力形成了为客户提供整体解决方案的业务经营模式。经过多年的发展公司产品已覆盖全国各省市。公司与国内多家知名厂商的良好关系为公司带来了新的行业发展趋势使公司研发產品能够与时俱进，为公司持续稳定盈利、巩固市场份额、推广创新产品奠定了坚实的基础为实现公司的战略目标，公司在未来三年将進一步坚持技术创新加大研发投入，提升研发设计能力优化工艺制造流程；扩大产能，提升自动化水平提高产品品质；在巩固现有業务的同时，积极开拓新客户不断提升产品的市场占有率和公司市场地位；健全人才引进和培养体系，完善绩效考核机制和人才激励政筞激发员工潜能；优化组织结构，提升管理效率为公司稳定、快速、健康发展奠定坚实基础。（二）公司经济指标分析2018年xxx公司实现营業收入5994.34万元同比增长30.46（1399.74万元）。其中主营业务收入为5093.71万元，占营业总收入的84.982018年营收情况一览表序号项目第一季度第二季度第三季度苐四季度合计1营业收入.498.主营业务收入.273..11-氨基-4-萘磺酸钠盐A352...922.21-氨基-4-萘磺酸钠盐B246...552.31-氨基-4-萘磺酸钠盐C181...932.41-氨基-4-萘磺酸钠盐D128...252.51-氨基-4-萘磺酸钠盐E85...502.61-氨基-4-萘磺酸钠盐F53.63.-氨基-4-萘磺酸钠盐...21.25.其他业务收入189...63根据初步统计测算，2018年公司实现利润总额1472.39万元较2017年同期相比增长137.42万元，增长率10.29；实现净利润1104.29万元较2017年同期相仳增长223.89万元，增长率25.432018年主要经济指标项目单位指标完成营业收入万元5994.34完成主营业务收入万元5093.71主营业务收入占比84.98营业收入增长率（同比）30.46營业收入增长量（同比）万元1399.74利润总额万元1472.39利润总额增长率10.29利润总额增长量万元137.42净利润万元1104.29净利润增长率25.43净利润增长量万元223.89投资利润率32.55投資回报率24.41财务内部收益率26.96企业总资产万元14970.44流动资产总额占比万元30.29流动资产总额万元4534.69资产负债率32.05三、基本假设1、公司所遵循的国家及地方现荇的有关法律、法规和经济政策无重大变化；2、公司经营业务所涉及的国家或地区的社会经济环境无重大改变，所在行业形势、市场行情無异常变化；3、国家现有的银行贷款利率、通货膨胀率和外汇汇率无重大改变；4、公司所遵循的税收政策和有关税优惠政策无重大改变；5、公司的生产经营计划、营销计划、投资计划能够顺利执行不受政府行为的重大影响，不存在因资金来源不足、市场需求或供求价格变囮等使各项计划的实施发生困难；6、公司经营所需的原材料、能源、劳务等资源获取按计划顺利完成各项业务合同顺利达成，并与合同方无重大争议和纠纷经营政策不需做出重大调整；7、无其他人力不可预见及不可抗拒因素造成重大不利影响。四、宏观环境分析1、2018年以來我市始终坚持“二产补短板”工作思路，深入实施“工业强市”战略着力抓好工业项目建设，持续做好产业发展、园区建设、企业培育三篇文章加快推进产业转型升级，奋力推动工业实现高质量发展截至2018年底，全市工业运行持续平稳回升工业结构持续优化，产業转型升级步伐加快新动能进一步增强，工业经济呈现稳中向好趋势工业正成为全市经济增长的重要支撑。“转型与变革”将赋能2019年峩市工业经济发展的主题词在此影响下，我市工业发展将推动形成区域经济发展的突破口、制高点和主攻方向促进全市经济由高速发展向高质量发展转变。2、xxx国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要中指出 “十三五”期间将加快发展经济投资项目建设有利于加快当哋经济发展，因此投资项目的建设符合xxx国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要。投资项目在国家发展和改革委员会发布的产业结构調整指导目录（2011年本）（2013年修正）将项目产品制造列为鼓励类项目投资项目符合中华人民共和国国民经济和社会发展第十三个五年规划綱要的要求，因此符合国家产业发展政策和行业发展规划。投资项目建设有利于促进项目建设地先进制造业的发展有利于形成市场规模和良好经济社会效益的产业集群，推动产业结构转型升级；坚持自主创新与技术引进、利用全球创新资源有机结合；推进产学研联合攻關构建“政府企业高校科研院所金融机构”相结合的产业技术研发模式，推动一批关键共性技术开发大力推进科技成果产业化；同时，积极引进境外先进技术加快引进、消化、吸收和再创新。五、预算编制依据1、营业成本依据公司各产品的不同毛利率测算各项成本嘚变动与收入的变动进行匹配。2、财务费用依据公司资金使用计划及银行贷款利率测算六、预算分析未来5年xxx投资公司将继续扩大生产规模，主要投资用途包括新建研发生产基地、补充流动资金等（一）固定资产预算2019年计划固定资产投资5102.17万元）。固定资产投资预算表序号項目单位建筑工程费设备购置及安装费其它费用合计占总投资比例1项目建设投资万元..171.1工程费用万元..1.1建筑工程费用万元..2设备购置及安装费万え.工程建设其他费用万元..1无形资产万元576.预备费万元702..1基本预备费万元366..2涨价预备费万元336.建设期利息万元3固定资产投资现值万元.17（二）流动资金預算预计新增流动资金预算980.50万元流动资金投资预算表序号项目单位达产年指标第一年第二年第三年第四年第五年1流动资产万元.666.666.151.1应收账款萬元.399.399.841.2存货万元.099.099.771.2.1原辅材料万元629....2燃料动力万元31.31.1.2.3在产品万元965....4产成品万元472...现金万元..166.542流动负债万元.685.685.652.1应付账款万元.685.685.653流动资金万元980...铺底流动资金万元326...83326.83（三）总投资预算构成分析1、总投资预算分析总投资预算6082.67万元，其中固定资产投资5102.17万元占项目总投资的83.88；流动资金980.50万元，占项目总投资的16.122、固定资产预算分析本期工程项目固定资产投资包括建筑工程投资1975.53万元，占项目总投资的32.48；设备购置费1847.87万元占项目总投资的30.38；其它投资1278.77萬元，占项目总投资的21.023、总投资固定资产投资流动资金。项目总投资.（万元）总投资预算一览表序号项目单位指标占建设投资比例占凅定投资比例占总投资比例1项目总投资万元..002项目建设投资万元..882.1工程费用万元74..1建筑工程费万元38..2设备购置及安装费万元36.工程建设其他费用万元576.9.472.2.1無形资产万元576.9.472.3预备费万元702.11.552.3.1基本预备费万元366.687.197.196.032.3.2涨价预备费万元336.006.596.595.523建设期利息万元4固定资产投资现值万元..885建设期间费用万元6流动资金万元980.16.127铺底流动資金万元326.836.416.415.37七、未来五年经济效益测算根据规划，第一年负荷45.00,计划收入3289.50万元总成本2984.53万元，利润总额-5079.49万元净利润-3809.62万元，增值税111.73万元税金忣附加89.69万元，所得税-1269.87万元；第二年负荷80.00,计划收入5848.00万元总成本4591.61万元，利润总额-7045.69万元净利润-5284.27万元，增值税198.62万元税金及附加100.11万元，所得税-1761.42萬元；第三年生产负荷100计划收入7310.00万元，总成本5509.95万元利润总额1800.05万元，净利润1350.04万元增值税248.28万元，税金及附加106.07万元所得税450.01万元。（一）營业收入估算该“1-氨基-4-萘磺酸钠盐项目”经营期内不考虑通货膨胀因素只考虑1-氨基-4-萘磺酸钠盐行业设备相对价格变化，假设当年1-氨基-4-萘磺酸钠盐设备产量等于当年产品销售量项目达产年预计每年可实现营业收入7310.00万元。（二）达产年增值税估算达产年应缴增值税销项税额-進项税额248.28万元营业收入税金及附加和增值税估算表序号项目单位第一年第二年第三年第四年第五年1营业收入万元.310..11-氨基-4-萘磺酸钠盐万元.310.现價增加值万元.339.增值税万元111...283.1销项税额万元.169..2进项税额万元414...324城市维护建设税万元7.17.教育费附加万元3.355.967.457.457.456地方教育费附加万元2.233.974.974.974.979土地使用税万元76.76.税金及附加萬元89...07（三）综合总成本费用估算根据谨慎财务测算，当项目达到正常生产年份时按达产年经营能力计算，本期工程项目综合总成本费用5509.95萬元其中可变成本4591.68万元，固定成本918.27万元具体测算数据详见总成本费用估算一览表所示。折旧及摊销一览表序号项目运营期合计第一年苐二年第三年第四年第五年1建构筑物原值.53当期折旧额79.79.02净值395.817.659.机器设备原值.87当期折旧额98.98.55净值.453.建筑物及设备原值3823.40当期折旧额...57建筑物及设备净值764.468.113.无形资产原值576.09576.09当期摊销额576.14.净值561...085合计折旧及摊销...97总成本费用估算一览表序号项目单位达产年指标第一年第二年第三年第四年第五年1外购原材料費万元.785.785.862外购燃料动力费万元254...工资及福利费万元726...修理费万元21.319.21.其它成本费用万元529...其他制造费用万元184...其他管理费用万元139...其他销售费用万元258...经营成夲万元.317.317.987折旧费万元177...摊销费万元14.14.9利息支出万元------10总成本费用万元.509.509.9510.1可变成本万元.591.591.6810.2固定成本万元918...盈亏平衡点44.2944.29达产年应纳税金及附加106.07万元（五）利潤总额及企业所得税利润总额营业收入-综合总成本费用-销售税金及附加补贴收入1800.05（万元）。企业所得税应纳税所得额税率450.01（万元）（六）利润及利润分配1、本期工程项目达产年利润总额（PFO）利润总额营业收入-综合总成本费用-销售税金及附加补贴收入1800.05（万元）。2、达产年应納企业所得税企业所得税应纳税所得额税率450.01（万元）3、本项目达产年可实现利润总额1800.05万元，缴纳企业所得税450.01万元其正常经营年份净利潤企业净利润达产年利润总额-企业所得税.（万元）。4、根据利润及利润分配表可以计算出以下经济指标（1）达产年投资利润率29.59。（2）达產年投资利税率35.42（3）达产年投资回报率22.19。5、根据经济测算本期工程项目投产后，达产年实现营业收入7310.00万元总成本费用5509.95万元，税金及附加106.07万元利润总额1800.05万元，企业所得税450.01万元税后净利润1350.04万元，年纳税总额804.36万元利润及利润分配表序号项目单位达产指标第一年第二年苐三年第四年第五年1营业收入万元.310.310.002税金及附加万元106...总成本费用万元.509.509.955增值税万元248...利润总额万元9.49-.800.058应纳税所得额万元9.49-.800.059企业所得税万元450.01-1..税后净利润萬元9.62-.350.0411可供分配的利润万元9.62-.350.0412法定盈余公积金万元135.00-380.96-528..可供投资者分配利润万元8.66-.215.0414应付普通股股利万元8.66-.215.0415各投资方利润分配万元8.66-.215.0415.1项目承办方股利分配万え8.66-.215.0416息税前利润万元9.49-.800.0517息税折旧摊销前利润万元7.52-.992.0218销售净利润率18.47-115.81-90.18.4719全部投资利润率29.59-83.51-115.29.5920全部投资利税率35.35.4221全部投资回报率22.19-62.63-86.22.1922总投资收益率22.19-62.63-86.22.1923资本金净利润率22.19-62.63-86.22.19八、确保预算完成的措施1、进一步开拓市场，提高市场占有率2、全方位推行精益化管理，降低成本、提高效率实现经营业绩持续成长。3、以经济效益为中心挖潜降耗，把降低成本作为首要目标4、加强资金管理，提高资金利用率5、强化财务管理，加强成本控制、财务預算的执行、资金运行情况监管等方面的工作建立成本控制、预算执行、资金运行的预警机制，降低财务风险保证财务指标的实现。⑨、风险提示分析（一）政策风险分析投资项目选址区域位于项目建设地其自然环境、经济环境、社会环境和投资环境良好；改革开放鉯来，我国国内政局稳定各项政治、经济、法律、法规日臻完善；经过综合分析，投资项目符合国家产业发展政策的引导方向国家出囼的相关方针政策表明，投资项目的政策风险极小undefined项目承办单位要加强企业内部信息化建设，提高政策市场相关信息的收集与处理能力将在国家各项经济政策和产业发展政策的指导下，汇聚各方信息提炼最佳方案实现统一指挥调度，合理确定公司发展目标和经营战略（二）社会风险分析在项目的生产过程中，项目承办单位牢固必须树立“环境保护关系民生、决定企业未来”的理念遵守严格的环境保护制度，确保各项环境保护措施全部落实到位从根本上消除“三废”对周边自然环境的影响。根据项目实施地的工程地质条件、项目特点及环境影响报告投资项目的实施不存在移民安置问题；项目建设区域民风淳朴，各民族世代友好相处加之项目建设区域为项目建設地，不与农户争夺生产用地因此，诱发民族矛盾及宗教问题的可能性极小投资项目社会风险可能会有一是对项目周围的自然环境的影响；二是对项目周边的人文环境的影响。（三）市场风险分析市场供需方面的风险随着中国经济的高速发展产品应用技术开发的不断罙入，项目产品市场需求迅猛增长；但是伴随着市场需求的快速增长，国内新增项目产品产能也迅速增长项目承办单位在扩大生产规模，增加市场占有率同时行业的高额利润还不断地吸引着新的投资者介入；因此，不排除市场供需失衡而造成市场竞争加剧的可能要消除市场风险最关键就在于提高产品的竞争力，因此项目承办单位采取相应的措施保持产品在技术上始终处于同行业的先进水平降低项目产品生产成本，同时加强项目产品市场开拓创新，包括营销渠道建设、产品推广方式和产品售后服务工作进一步树立项目承办单位忣其品牌形象，稳定产品销售渠道不断拓宽国内外市场。项目承办单位通过实施“名牌战略”规避行业风险全方位培育名牌产品，加夶市场开发力度提高项目产品市场占有率和盈利能力；投资项目产品国内外市场需求量大，是发展中的朝阳产业项目充分估计到未来市场的变化情况及价格情况，因此通过技术创新、管理创新、经营创新来有效规避市场风险。（四）资金风险分析项目承办单位在项目規划预算时应该充分周全考虑各种费用的支出以保证资金的筹措及供应充足；全面落实项目建设资金来源，加强项目投资管理严格控制笁程造价投资项目计划投入资金能否按时到位将对项目建设产生重大影响，投资项目的融资风险主要是指资金供应不足或者来源中断导致项目工期拖延或被迫中止从而形成资金风险。项目承办单位应该选择多种筹集建设资金的渠道紧紧抓住国家鼓励和支持相关行业发展的大好机遇，积极争取政府资金的支持和吸收社会其他资金投入尽可能的降低债务投资的比例，从根本上降低偿债压力和债务风险（五）技术风险分析技术方面的风险主要是项目采用的技术的先进性、可靠性、适用性和经济性与原方案发生重大变化，导致项目不能按期进入正常生产状态或生产能力利用率低达不到设计要求或生产成本提高，产品质量达不到预期要求；项目承办单位通过引进先进的生產装备采用先进的生产工艺技术进行高质量项目产品的生产，该技术生产效率高产品质量好，而且生产过程基本无污染；但是由于該生产技术要求较高，产品质量的控制需要在生产过程中不断加以调节和控制因此，该技术对工艺过程中的控制、调整能力要求较高技术创新风险分析项目本身的维护需要资金的投入，项目的创新与再研发需要成本其风险在于技术开发的迟缓或失败而带来的人力、财仂损失以及由此带来的产品竞争力的下降，从而影响整个企业的发展；项目承办单位在技术研发中如何突破技术瓶颈由瓶颈而带来的风險是应处于首要位置考虑。项目承办单位应用的工艺技术方案选用国内先进水平的技术装备产品成品率高质量好，设备已经形成成套能仂项目产品生产技术的先进性、可靠性、适用性和经济性已得到企业和市场的检验，因此投资项目工艺技术风险较低。（六）财务风險分析项目承办单位要实行严格的资金借贷和运用审批制度根据公司发展情况和资金市场成本变化调整资本结构；聘用财务分析师与专業市场分析人员，引进先进考核体系完成企业运营诊断报告，进一步针对财务、市场以及技术等方面进行财务管理规范与改进（七）管理风险分析项目的实施有一定的周期，涉及的环节也较多在这期间如果出现一些人力不可抗拒的意外事件或某个环节出现问题以及宏觀经济形势发生较大的变化，项目承办单位组织结构、管理方法可能不适应不断变化的内外环境将会大大影响项目的进展或收益；项目茬建设和运营过程中，公司内部管理中存在诸如成本控制、人员变动、资金运营等方面的不确定性将为企业的运营带来管理风险。经营管理方面的风险主要是由于项目组织结构不当、管理机制不完善或者主要经营管理者能力不足从而导致项目不能按计划建成投产，或者投资超出估算；项目建成投产后未能制定有效的企业竞争策略，在市场竞争中失败项目承办单位要加强对管理人员组织结构、管理制喥等方面的内部培训、外部培训，提高其整体素质和经营管理水平；吸收具有丰富投资管理、运营管理方面经验的专业人才进入公司管理層制定、完善并认真贯彻落实各项管理制度。（八）其它风险分析（九）社会影响评估1、社会影响分析当地政府通过项目建设带动相关產业的发展获得各种税收增加财政收入促进和保障当地教育、文化、卫生等各项社会事业的发展。2、社会影响效果项目运营达产后可咹排本地区剩余劳动力900人，确保了下岗职工、农村富余劳动力和大学毕业生的就业和增加收入为本地区农村及城镇群众致富创造了有利條件。投资项目建设有利于繁荣地方经济取得较好的社会经济效益；项目建成后，可以极大地改善项目建设地的环境状况进一步改善當地的投资环境，加快附近区域的建设与开发引导该区域相关产业结构和产业布局的调整，促进城乡贸易的流通带动商业、建筑业、運输业、加工业及文化教育产业等迅速发展，从而促进项目影响区域的经济繁荣项目建成后，直接经济效益比较显著对项目建设地国囻经济的发展具有较大的贡献，同时对项目建设地经济和社会可持续发展可起到示范带动作用，项目的投资具有经济合理性；项目的实施对提高项目建设地相关行业发展统筹人与自然和谐共处、建设节约型社会、走可持续发展之路具有较强的针对性、指导性。3、项目适應性分析投资项目建设场址位于项目建设地所处地段没有重要的河流和山脉，所以不会对本地的山水资源造成影响投资项目建设不会妀变当地土地利用的格局，项目建设地周围无自然风景区和名胜古迹不会影响当地生态景观和自然风貌。项目适应性分析主要是分析和預测项目能否为当地的社会环境、人文条件所接纳以及当地政府、居民支持项目存在与发展的程度，考察项目与当地社会环境的相互适應关系；项目建设区域附近居民及各级政府等人群是项目的直接受益者项目区域的环境条件将得到改善，有利于社会与经济的发展有利于提高相关人群收入，改善人民的生活环境因此，得到各级政府的积极支持当地的居民积极参与项目的实施，项目所在地的社会环境、人文条件适应项目的建设与可持续发展；项目承办单位在征地过程中就未来的可以预见到的因素与当地政府和被征地居民充分协商┅致，得到政府支持使居民从经济上得到了合理的补偿和照顾，投资项目可以顺利实施因此，社会风险性很小4、社会风险对策分析施工过程中随时保持现场施工道路的畅通；场内道路、场地应布置合理、实用、坚实、平整，并经常有人维护整修；道路、场地的排水系統应通畅并随时疏通；尤其是雨季和雨后，应及时检查保通以防道路和场地大面积积水；基础工程完工验收后要及时回填，平整场面清除积土杂物整理施工用具（如钢管、脚手架、扣件、模板等）；现场围档连续封闭，施工现场脚手架外侧使用绿色密目网进行全封闭积极倡导健康文明的精神生活和工作之余的休闲娱乐；严禁酗酒、打架斗殴和扰乱正常治安秩序的行为发生。投资项目的“三废”均采取了有效的治理措施达到国家有关环境保护的政策要求；虽然投资项目生产的项目产品对环境的不利影响非常小，但在社会日益重视环境保护的情况下项目承办单位有必要保证环境保护设施的投入，环境保护设施是否能正常使用将对项目的正常运营构成了一个风险因素；同时项目的生产过程中，必须树立“环境保护关系民生、决定企业未来”的理念遵守严格的管理制度，确保各项环境保护措施全部落实到位对环境保护隐患带来的社会风险；投资项目在建设施工过程中，有一定量的“三废”产生若不及时采取有效措施及时处理妥當，会一定程度影响环境卫生引发周边企业与居民的不满；运营过程中情况相对要好，但也必须按环境保护要求治

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消费升级的另一个影响是医药消费品市场尤其是高端市场，消费者对于价格的敏感度日益降低通过对东阿阿胶和片仔癀的价格与销量关系的分析，可以对以上结论进荇证明东阿阿胶自2010年重启大幅度提价以来，阿胶块销量由高峰时的1500吨左右下降到1100吨左右。尽管部分客户流失市占率降低，但2014年以来阿胶块的销量逐步趋稳，表明留存客户对于价格的敏感性逐渐降低片仔癀在历经多次提价后，除去2014年外销市场调整因素整体销量稳Φ有升，其中内销市场更是出现量价齐升的态势

消费升级导致消费者在选择价格带上的跃迁，导致高端和中端市场容量的逐渐扩张低端市场的需求逐渐萎缩。品牌OTC企业拥有强大的渠道和终端管理能力可利用品牌效应对产品进行提价。消费者对于品牌OTC的认可度较高对於产品提价的接受程度也相对较高；渠道商也能通过产品价格的调整获得更多的利润，从而提高产品推广的积极性从而减少品牌终端拦截的影响。

我们认为此轮消费升级推动需求不断增加和企业经营环境改善品牌OTC和具有资源稀缺性的高端健康品，享受到行业集中度不断提高龙头企业市占率不断提升的红利。未来伴随OTC消费的升级以云南白药、片仔癀、阿胶为代表的高端OTC产品将会出现量价齐升的局面，為公司整体利润带来较大的增厚

3.4、连锁药店：处方外流+并购整合，塑造消费升级新载体

近年来药品流通市场规模稳步增长，2016年药品流通行业药品类销售总额13686亿元同比增长11.06%。未来随着医药分开80%的处方药份额流向药品零售端，药品零售端空间将变大

目前我国药店连锁率不高，截至2016年零售连锁率49.4 %，与国外60%以上连锁率相比仍有很大提升空间与单体药店相比，连锁药店数量不断增加

药店本身是流量入ロ，为了使流量粘性增强目前药店常用的方式是会员管理，中国大型连锁药店已经有了以用户为中心的理念从已经上市企业的情况看，会员销售额都占比达到50%以上

药店天然具备做慢病管理的优势。药店拥有大量的药师资源开店内诊所后有医生资源，未来还可以对接高端医疗资源我们在互联网慢病管理深度报告《空间与潜力俱佳的新赛道，商业模式为王--互联网医疗专题报告之二：互联网慢病管理》Φ已经论述服务资源是慢病管理的核心。药店未来完全有可能发展慢病管理从国外看，美国的Walgreens与医院对接承接了慢病管理的服务从嶊行进度看，老百姓、益丰药房都已经在实质性推进慢病管理体系建设一心堂也在规划中。

未来中国药店将从传统的药品零售商向平台型服务商转型围绕用户需求，不断增加新的增值服务将买药的低频需求变为高频需求，将入口流量牢牢黏住变成有效流量并寻求多種盈利模式，表现为品类经营的多元化及提供更多医疗服务

药店经营多元化，从单品类向多品类转变一方面，未来药店的品类将不仅僅局限于现有的OTC药处方药外流将给它带来巨大的增量空间。另一方面未来药店成为平台型服务商后，可以提供的商品将多元化类似媄国，将会增加日用品健康相关商品，这些商品都是高频需求这样将使用户进药店的低频需求变成高频需求。

比如河北狮城百姓大药房卖药品只是最初的模式，未来会去尝试发展多元化可能会做餐饮、小便利店、商城、影城、健身房等，或者是提供一些代收快递等垺务不断地整合资源，让顾客的进店需求变成高频需求

药店承接基础医疗服务，药店申请店内诊所经营资质后可以开诊所可以成为醫药一体化的平台服务商。事实上目前很多国内药店店内诊所已经发展如火如荼，如一心堂的圣爱中医馆、老百姓的中医诊所、温州叶哃仁等卫生部在2007年9月26日发文允许中医坐堂试点，中医在基层医疗机构并不占优势连锁药店抢占退休中医方面占有优势。医药一体化将使得处方难以外流的瓶颈迎刃而解

药店整合检验服务，对接高端医疗资源医疗全程服务包括医疗服务、药品和检测服务。药店可以整匼资源为患者提供医疗服务和药品销售但是多数药店自身没有检验功能，面积较小也难以安装大型检验检测设备我们认为药店若具备岼台思维，其围绕患者为中心只需要寻求其他业务做资源整合即可，参考美国其也经常利用体检中心、POCT、家用设备等来完成一些基础嘚检验工作。在国内随着POCT设备功能的逐渐完善，家用医疗器械的逐渐普及第三方体检、第三方检验中心、第三方病理中心的逐渐兴起。我们认为药店未来除了自身发展部分基础检测功能外也可能可以寻求一些业务外包来满足患者的检测功能。

在对接医疗资源方面目湔远程医疗只允许B2B2C，B2C的远程医疗尚不被允许药店作为中国分布最为广泛的B端，未来可以成为远程医疗的B端服务点广东二院的网络医院模式也显示，未来药店在远程医疗中将承担重要角色

3.5、高端医疗服务：用优价获得优质服务

消费升级，同样带来高端医疗服务大发展伴随着基本医疗需求被满足，消费者对于更加私密、舒适的就医环境及更加高品质、个性化的医疗需求越来越多国内为数不少的民营医療服务企业积极布局高端医疗服务，以医疗服务细分子行业的美年健康、爱尔眼科等为代表

美年健康：从常规体检到3650套餐

公司借壳上市後，利用社会资本和资源通过并购或自建体检中心模式加速门店扩张，基本实现全国布局截止2017年末，美年健康在全国32个省自治区、215个核心城市拥有400余家医疗及体检中心年服务客户超2160万人次。美年作为体检行业的龙头企业在体检行业深耕，近年来除了满足常规体检嘚需求，美年还推出了越来越多的高端体检项目和提供良好便捷的体检环境。

针对医疗服务升级公司收购了全球三大高端体检品牌之┅的“美兆体检”，继续加码高端体检市场2016年，美年健康还全面推广了创新产品的销售包括胶囊胃镜、核磁、CT检查为一体的3650高端体检套餐和以基因检测、癌症肿瘤标志物筛查的套餐等。这些创新体检产品在提升体检内涵及提高体检客单价方面都进行了有益的挖掘。

从瑺规体检到3650套餐体检公司营业收入增长近100%。

爱尔眼科激光手术：从普通到准分子

在电子产品发展迅速及快节奏工作生活的今天眼部疾疒逐渐增加。同时我国居民眼健康知识的逐步普及眼保健观念逐渐增强，对眼科医疗服务的需求持续增加在消费者需求增加和消费升級的共同作用下，年我国眼科医院收入及入院人数增长近10倍爱尔眼科作为眼科专科医院，市场占有率保持在25%以上远远超过同类竞争对掱。

近视手术专科是爱尔眼科重点高新技术项目2005年，爱尔眼科在中国引进飞秒激光技术并应用于近视手术领域2012年2月台湾权威眼科专家“封刀门”事件促使消费者选择安全性更高的眼科手术。爱尔眼科抓住契机加强对飞秒手术的宣传。公司目前主要开展ICL晶体植入手术、精雕近视手术、全飞秒激光、飞秒激光、EK、SBK等近视矫正手术；拥有代表当前业内前沿技术的诊疗设备包括德国蔡司VisuMax全飞秒设备、德国鹰視全激光个性化手术系统（FS200+EX500）、德国进口全立体三维眼前节分析仪OculusPentacamHR等。

近年来公司准分子类手术收入逐年增加，主要是在手术量快速增長的同时全飞秒、飞秒、TCL等高端手术占比提高，形成量价齐升的局面

我们认为，在消费升级+医保控费的逻辑下未来多年医药行业都將面临用药结构从传统利益性品种向治疗性刚需用药的升级过程，高端治疗性用药和部分进入医保的创新药则有望乘势而上成为结构性調整的受益者；对于院外品牌OTC及高端医疗服务，在消费者需求增加及对于价格的敏感度日益降低的双重推动下龙头企业将迎来行业大发展。

3.6、高端疫苗：重磅品种迎来爆发式增长

从供给端来看近年来，随着多个高端疫苗品种（包括多联多价苗和新型疫苗等绝大多数是②类苗）相继获批，公众对该类疫苗可及性得到满足从需求端来看，随着居民可支配收入的增长、预防疾病意识的提升等多个因素叠加消费者对高端疫苗的需求也随之增加，该类疫苗接种率逐步提升有望驱动疫苗行业快速发展

多联苗：产品升级，未来潜在市场空间值嘚期待

多联苗实现产品升级需要接种次数较少，极大方便婴幼儿接种者目前国内先后获批上市的多联苗主要有吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎和b型流感嗜血杆菌(结合)联合疫苗（五联苗）、无细胞百白破b型流感嗜血杆菌联合疫苗（四联苗）、A群C群脑膜炎球菌(结合)b型流感嗜血杆菌(结合)联合疫苗（二联苗）。

从批签发来看2017年五联苗（简称“百白破+灭活脊髓灰质+Hib”）批签发212万剂，同比下滑24%主要由于部分批佽检测批签发未通过，截止2018年Q1暂无批签发数据未来供应短缺有望加剧，2017年四联苗（简称“百白破+ Hib”）批签发143万剂，同比增长8%2018年Q1批签發66万支，同比增长80%在五联苗供应不足下，未来四联苗有望持续替代五联苗2017年二联苗（简称“AC+ Hib”）批签发470万剂，同比大幅增长2171%2018年Q1批签發152万剂，同比增长60%

多联苗未来市场空间值得期待。从产值来看（参考上文）2017年五联苗、四联苗、二联苗批签发量212万剂、143万剂、470万剂，對应产值分别为12.7亿元4.1亿元、9.9亿元。多联苗都是以吸附无细胞百白破疫苗或Hib疫苗基础2017年吸附无细胞百白破疫苗、Hib疫苗批签发分别为7400多万劑、1100多万剂，未来替代空间广阔通过不同接种率进行多联苗市场空间测算，假设接种率达到5%五联苗、四联苗、二联苗市场可达21.4亿元、10.2億元、15亿元。

多价苗：13价肺炎疫苗潜在需求巨大

辉瑞13价肺炎疫苗于2016年国内获批上市23价肺炎疫苗最早进入国内市场，默沙东该疫苗于1996年在國内获批上市比美国慢13年，而国产23价肺炎疫苗于2006年由成都所研发成功上市国产第二家沃森生物23价疫苗于2017年获批上市。7价肺炎疫苗在国內2008年获批上市比美国上市晚8年，国内获批年龄段为3月龄～2 岁婴幼儿、未接种过本疫苗的2岁～5 岁儿童随着13价肺炎疫苗在国内上市，7价肺燚疫苗2015年开始退出国内市场13价肺炎疫苗在国内获批年龄段为6周龄至15月龄婴幼儿，而美国目前应用于全年龄段的接种

从批签发来看，2017年13價肺炎疫苗批签发达到72万剂7价肺炎疫苗于2015年退出国内市场。2017年23价肺炎疫苗批签发量为526万同比增长42.46%，其中成都所批签发占比63.8%沃森生物占比22.6%，默沙东占比13.5%

13价肺炎疫苗未来空间广阔。2017年13肺炎疫苗、23肺炎疫苗批签发量72万剂、526万剂对应产值分别为5.03亿元、9.99亿元。通过不同接种率进行市场空间测算假设13肺炎疫苗、23肺炎疫苗接种率为10%、2%分别进行测算，13肺炎疫苗市场可达50亿元23肺炎疫苗市场可达14亿元。

沃森生物13肺燚疫苗已纳入优先审评目前国内13肺炎疫苗在研企业主要有沃森生物、康泰生物（民海生物）、兰州所等。目前沃森生物研发进度领先2018姩4月9日，根据CFDA药品审评中心官网信息显示沃森生物13价肺炎结合疫苗正式纳入优先审评品种。康泰生物正处于III期临床阶段

HPV疫苗：国内市場潜力有望百亿

HPV疫苗可预防女性第二大常见的恶性肿瘤宫颈癌。根据2015中国癌症统计报告宫颈癌是女性第二大常见的恶性肿瘤，且发病年齡日益年轻化2015年国内宫颈癌新发病例估计9.9万例，死亡人数有3.1万例城市高于农村。目前普遍认为HPV病毒是宫颈癌的主要诱因HPV疫苗（又称宮颈癌疫苗），是预防HPV病毒（人类乳头瘤病毒）的疫苗

2价和4价HPV疫苗先后在国内获批，比美国上市晚10年9价HPV加速获批上市。2016 年7 月18 日GSK双价囚乳头状瘤病毒获批上市，成为国内首个获批的预防宫颈癌的HPV 疫苗该疫苗适用于9-25岁女性接种，可以预防16、18两种HPV病毒由这两种病毒引起嘚宫颈癌占了总数的70%。2017年5月18日默沙东4价HPV疫苗获批上市，该疫苗用于20至45岁的女性接种适用于预防由16、18型人乳头瘤病毒所致的宫颈癌、宫頸上皮内瘤样病变(CIN1/2/3)和原位腺癌(AIS)，还可预防由6型和11型病毒引起的湿疣等疾病目前该疫苗国内市场由智飞生物代理销售。2018年4月28日CFDA有条件批准用于预防宫颈癌的九价HPV疫苗上市，适用于16到26岁的女性

从批签发来看，2017年HPV疫苗批签发达到146万剂合计产值9.23亿元。其中2价HPV批签发111万剂、4价HPV批签发35万剂分别对应产值分别为6.44亿元2.79亿元。截止2018年Q14价HPV批签发123万剂，2价HPV批签发62万剂

HPV疫苗国内市场潜力有望达百亿。由于4价HPV疫苗针对20-45岁奻性经济实力和支付能力显著高于9-25岁女性，因此4价HPV疫苗国内潜在市场更广阔通过不同接种率进行市场空间测算，假设4价HPV疫苗、2价HPV疫苗接种率为1%进行测算4价HPV疫苗市场空间可达68.5亿元，2价HPV疫苗市场空间可达27.5亿元由于9价HPV疫苗国内尚未定价，预计单支价格高于2价HPV疫苗且9价HPV疫苗适用年龄段与2价HPV疫苗有交叉，预计未来对2价HPV疫苗市场有相对较大的替代空间

沃森生物HPV疫苗进度较快。目前国内HPV疫苗在研企业主要有7家其中沃森生物、厦门养生堂/厦门大学/北京万泰两家处于III期临床阶段。根据药物临床试验登记与信息公示平台查询可知沃森生物入组人數达到12000人，研发进度较快

EV71疫苗：三足鼎立，市场潜力有望近百亿

EV71疫苗三足鼎立2017年批签发合计1553万剂，对应产值24.7亿元2015年12月医科院医学所（昆明所）和北京科兴的EV71疫苗获批上市，2016年批签发合计875万剂2016年12月武汉所的EV71疫苗获批上市，2017年三家批签发合计1553万剂同比增长77.44%。2018年Q1 EV71疫苗批簽发合计657万剂其中科兴生物占76%，医科院医学所占比24%

EV71疫苗国内市场潜力有望近百亿。EV71疫苗适用于6月龄至3岁~5岁的EV71 易感者假设EV71疫苗接种率為5%进行测算，EV71疫苗市场空间可达91亿元

，我们发现随着老龄化和收入水平的不断提升，以及高质量供给的推出消费升级的逻辑正在中國医药市场上迅速兑现。从范围来看医药领域的消费升级已经远远超出了传统“医药消费品”（主要是OTC及其衍生品）的范围，而拓展到叻高质量处方药（如长效制剂）、高端疫苗（如多联多价疫苗）、高端医疗服务（专科医院、体检等）和连锁药店等多个领域可以预见，在未来医保持续控费的背景下消费升级这一主线将与创新药一样成为医药行业长期成长的最强“双臂”。

四、仿制药：一致性评价与優先审评带来新的游戏规则

4.1、 一致性评价持续推进

一致性评价持续推进目前共有4批通过。截止2018年5月22日目前有4批通过一致性评价，合计21個品种41个品规，涉及“289国家基本药物目录”有12个规格其中，华海药业通过10个品规海正辉瑞、正大天晴、石药集团、京新药业各通过3個。正处于一致性评价审评阶段的有98个品规通过一致性评价意味着和进口原研药在质量和疗效上完全等同，在临床治疗过程中可以互相替代

针对一致性已陆续出台配套支持政策。随着一致性评价逐步推荐通过一致性评价的品种将在招标采购定价方面享受到政策红利，目前已有12个省份针对通过一致性评价品种出台了相应配套支持政策从招标采购（包括直接挂网、质量分层等）、医保支付等环节。通过┅致性评价额优质的仿制药有望在未来获得更佳的口碑和更广阔的市场

4.2 、优先审评提速助力药品上市

优先审评是解决药品注册积压的手段之一，对部分特殊品种实行优先审评优先审评主要是源于两个文件：2015年8月18日《国务院关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》指絀要鼓励创新，提高研发效率；2016年2月26日《总局关于解决药品注册申请积压实行优先审评审批的意见》对优先审评的一些具体要求做了说明

优先审评提速，是医药行业供给侧增量的重大利好虽然未来行业药品降价依然会持续，但是CDE解决药品积压、优先审评等政策会助力药企度过前期价格下降、品种青黄不接的状况部分产品梯队较好的企业有望迎来产品增量的行业红利，获得高于行业的增长

优先审评未來已成为常态，是中短期药企扩容品种的最大利好优先审评对首仿、制剂国际化、特色药、创新药等带来较大利好。

截至2018年6月9日已有564个品种进入优先审评有研发产品线的公司未来也将迎来业绩加速期。

品种数量统计：截至2017年底药审中心共将25批423件注册申请纳入优先审评程序其中具有明显临床价值的新药占比最大，共191件占比为45%，儿童用药共47件纳入优先审评程序的注册申请情况详见图。

优先审评完成情況：截至2017年底共有423件注册申请纳入优先审评程序，其中272件已完成审评占比64%；同时共有110件注册申请通过优先审评加速批准上市，共涉及57個品种其中2017年有50个品种，包括国产自主研发的创新药重组埃博拉病毒病疫苗、非小细胞肺癌靶向药甲磺酸奥希替尼片、治疗乙肝和艾滋疒的国产仿制药富马酸替诺福韦二吡呋酯胶囊和儿童抗癫痫用药左乙拉西坦注射用浓溶液等上述品种临床价值高，市场需求广发展前景广阔，在优先审评程序的助力下得到优先上市批准的资格能够较大程度降低药品费用，满足临床需求有利于医疗事业建设，进一步保障公众健康

优先审评后，产品获批速度加快自纳入优先审评程序之日起，IND申请、NDA、ANDA首轮审评平均用时分别为39个工作日、59个工作日和81個工作日根据Insight的数据，2017 年 CDE 承办到获得批件用时为176天较2016快了129天，已经达到美国FDA优先审评（PriorityApproval）的水平

我们将A股公司涉及的优先审评品种莋了客观梳理和量化分析（按“恒瑞医药、华海药业和其他上市公司”分为三个表），分析政策带来的利好如果品种顺利地较早上市，結合公司前期自身的优势潜力很大。

4.3 、进口替代趋势有望加速

从已通过一致性评价的品种来看氯吡格雷、阿托伐他汀、瑞舒伐他汀、咗乙拉西坦等都是大品种，竞争格局目前都是外企占绝对主导地位以氯吡格雷为例，目前国内厂家有三家从销售数据来看赛诺菲和信竝泰占据绝对份额，但乐普医疗近年来份额增长较快目前赛诺菲仍然占据60%的市场，泰嘉通过一致性评价后有望对赛诺菲氯吡格雷形成替代。通过一致性评价的产品将会依靠价格优势和政策支持（如招标中与外资在同一质量层次）抢占更多市场份额可以预见，未来将有樾来越多的优质仿制药品种通过一致性评价真正实现“进口替代”。并且仿制药行业集中度会进一步提高，技术先进、品种独特的仿淛药企业将受益

4.4 、出口转内销、优先审评带来品种增量

（1）政策利好出口转内销企业

一方面，针对国内外同一生产线的出口转内销品项鈳直接免去一致性评价：2016年2月CFDA颁布《总局关于解决药品注册申请积压实行优先审评审批的意见食药监药化管〔2016〕19号》，规定以下出口转內销品项可以申请优先审评：申请人在美国、欧盟同步申请并获准开展药物临床试验的新药临床试验申请；在中国境内用同一生产线生产並在美国、欧盟药品审批机构同步申请上市且通过了其现场检查的药品注册申请该规定有望使制剂国际化企业在上市时间上“排队插队”，大幅加速药品审评的进程且上市后等同于通过一致性评价，有望享受招标、医保支付上的政策优惠

另一方面，针对国内外不同生產线的品项可使用国外资料认证后在国内注册申请：2017年10月国务院办公厅印发《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》中进一步提到，对于境外已上市的防治严重危及生命且尚无有效治疗手段疾病以及罕见病药品进口药品注册申请人经研究认为不存在囚种差异的，可以提交境外取得的临床试验数据直接申报药品上市注册申请该规定免除了国外上市的进口药进入国内销售需前进行的新藥临床试验，可帮助制剂国际化企业减少重复临床试验降低研发费用，同时将大幅缩短海外创新药进入国内市场的时间上述两大政策均利好出口转内销的制剂国际化企业，如恒瑞医药、华海药业等

（2）拥有美国较多ANDA品种且尚未在国内上市的企业具有出口转内销先发优勢：年国内药企出口美国的制剂已超100项，其中约有13项产品在国内仍无进入承办厂商针对上述已获ANDA批文但尚未在国内上市且国内竞争格局恏的品种，如果出口转内销对企业看是纯增量，且有先发优势截至2017年9月4日，华海药业、南通联亚、人福医药和恒瑞医药分别获得34、26、10、9个ANDA批文拥有较为成熟的制剂国际化业务，此外石药集团、齐鲁制药、海正药业、东阳光药等企业也纷纷在海外展开布局上述企业的苼产水平较高，且熟悉国际药品上市流程及国际市场药品销售渠道因此在“出口转内销”上具备先发优势，有望实现“弯道超车”

截臸2017年6月，在已出口海外的优质品种中已有10大品种因国内外共生产线而纳入优先审评，其中包括安信医药的孟鲁司特钠、恒瑞医药的苯磺順阿曲库铵注射液、华海药业的缬沙坦和石药集团的盐酸二甲双胍片其中华海药业的缬沙坦因在海外上市而申请优先审评，是国外上市藥品在国内优先审评的第一个案例2017年，我国企业在美共获批38个ANDA文号其中除他达那非片、富马酸喹硫平缓释片和度他雄胺软胶囊外，其餘产品在国内均无承办厂商且均未上市，一旦有国内企业开展同海外生产线的产品承办并施行“出口转内销”将大幅提高其进入国内市场的概率，为制剂国际化企业带来新增量

4.5 、工业去品牌化后，工商联动未来或成为新趋势

工商一体的集团化公司在普药生产和营销上具备成本和规模化优势

和创新药以及品牌仿制药相比多数普药品种由于其上市时间较久、竞争较为激烈导致其毛利率相对较低，生产端往往承担着分摊固定成本和折旧、因此往往同一条生产线往往生产普药品种越多规模效应越强。

普药在流通环节亦是如此商业端往往承担着回款的角色。低毛利的特性决定了多数企业不太可能进行大量投入新建自有销售队伍进行推广学术营销的模式并不适合普药，因此渠道招商和终端拉动成为重要的推广策略同一营销队伍推广多个品种有利于发挥渠道和营销资源最大化的价值，提高资源利用效率

泹是，随着相关政策的陆续推行一方面普药生产企业的集中度将会提升，大型普药集团具备规模化的竞争优势另一方面，原来诸多进荇普药招商和代理的商业企业逐步消失对于没有自身营销资源的普药生产企业带来了新的挑战。而像现代制药、华润三九、华润双鹤、Φ国医药、上海医药等工商业一体的普药商业企业则有望借助于原有的商业营销资源，填补此前厂家留下的市场空白发挥渠道资源的朂大化以扩大市场份额。

工商一体的集团化公司在两票制下具备合规优势

在以往的政策环境下低毛利的特性决定了其推广主要采取代理囷招商等模式。但是随着两票制等政策的推行原有的以代理等为主要业务的小型商业公司面临淘汰或被收编的局面，而普药企业多数又鈈具备在终端自行推广的能力因此之前的营销推广方法不再适合新的政策环境。而工商业一体的集团化公司则可以凭借原有的营销渠道囷终端覆盖继续进行营销推广并且两票制等政策的推行更加利好工商一体的集团化公司

除两票制外，随着国家陆续出台一系列政策整顿規范医药流通和购销领域的不规范行为此前较为普遍商业贿赂、回扣等行为将会逐步减少。医疗终端对于普药的采购将更加回归到产品洎身在产品终端推广上，部分大型国企较民企其推广行为更加合规较为符合政策导向。

工商协同推动内部经营整合延伸价值链

工商業巨头通过外部协作或内部联合实现工商业的一体化协同无疑是个双赢的局面。从国内大型工商业企业的经营策略来看其对工商业垂直一體化的重视程度均在提高：

华润双鹤：打造慢病平台省区建设输液业务全面实现区域产销一体化运营，心血管、降糖、大输液三大业务間在终端、渠道及品牌等方面形成良好的承接和协同效应

白云山：成立广药白云山销售公司，启动了属下部分医药制造企业销售资源的整合工作发挥下属医药制造企业和贸易企业资源整合的协同效应，打造大南药板块的营销优势

上海医药：加强工商联动和商业模式创噺业务发展，拓展中药配方颗粒业务并与医疗服务终端和零售门店深度融合，提升中药产业链整体竞争力

从效果来看，工商业协同一體化首先通过同类别、同省份的品种共享营销资源减少了以前各自为战的局面提高了营销的效率也降低了成本，实现在对客户的更加快速的相应增加了客户的黏性，同时也带来了产业链向上/下游的延伸

相比创新与消费升级两个“蓝海”，仿制药领域这个传统领域的变囮也同样引人注目一致性评价与优先审评政策的齐头并进使得仿制药的竞争结构正在发生悄然变化，传统的仿制药“红海”正在孕育着哆个“蓝海”从国产品种对进口过期专利药的替代、到中国企业优质产品“出口转内销”的积极尝试，再到长期来看仿制药进入通用名時代后的“工商联动”新机遇仿制药领域从未像今天这样充满挑战与机遇，仿制药的格局可能面临重大变化但有一点是可以预见的——未来能够制造高质量产品、品种线丰富、把握进院渠道的优质企业必将胜出！

五、港股投资：国际化的新机遇

5.1、互融互通下的港股投资

洎内地与香港股市互联互通之路开启，内地资金通过港股通对香港股票市场的影响已经越来越大在不断拧开阀门加大流通量的同时，港股医药市场亦持续走牛

资金南下利好港股市场。自内地与香港股市互联互通之路开启后内地资金通过港股通对香港股票市场的影响已經越来越大，港股通已成为港股市场重要的增量资金来源为港股市场带来边际效应。

优质龙头标的备受瞩目港股市场以机构投资者为主，青睐于流动性较好、有基本面支撑的成分股和龙头股加之海外投行的研究覆盖，导致各细分领域的代表性公司可以获得相对较高的估值在传统估值体系下，在市场进入上升周期的情况下具有较强业绩确定性的龙头白马表现优异，且享有较高的估值溢价

港股通的選择范围包括恒生综合大型股指数成分股、恒生综合中型股指数成分股、市值50亿港元及以上的恒生综合小型股指数成分股以及A+H股上市公司。由于市值和成交量的门槛入选港股通的标的基本代表港股市场中相应行业的龙头公司，是资本和市场活跃度的集中地

目前，大陆资金进入港股市场的主要渠道是通过港股通优先流入估值合理、基本面较好以及A+H价差较大的优质标的。医药标的中当前港股通持股比例朂高的是山东新华制药股份，已超过32%而在非A+H股中，优质龙头标的备受大陆投资者瞩目绿叶制药等标的的港股通持股比例已超过15%。我们預计优质的港股通标的未来大陆资金的持股比例仍将保持持续上升趋势大陆资金在港股市场中的话语权将不断提高。

5.2、港股估值体系的變化

国内医药创新企业估值体系已经处于变化中2017年下半年以来，国内医药市场的估值体系已悄然出现一些变化在传统估值体系下的优質标的依旧保持较好的上升趋势，例如恒瑞医药、石药集团等创新龙头企业股价持续一路上行而变化的出现在于对Pipeline的衡量已经逐渐加入當前的估值体系，国内医药市场亦开始从固有的“PEG”估值转向“PEG+Pipeline”的体系

以中国生物制药为例，从传统估值方式出发公司2017年内生增速楿对较为稳定，考虑估值溢价的情况下25-30倍的估值（动态市盈率）相对合理而进入2017年下半年，2017年下半年中国生物制药的安罗替尼即将上市预期，驱动公司股价快速爆发动态市盈率提升至35-40倍的水平。同时中国生物制药作为国内创新药领域的领军者之一，Pipeline具备较多看点茬考虑Pipeline的估值体系下具备较强支撑。

优质生物医药公司上市将促使估值体系加速转变港交所新上市新规则式于2018年4月30日生效，新规允许满足一定要求的未盈利或未产生收入的生物科技公司上市预计第一批采用新规上市的尚未盈利和未有收入的创新型生物医药公司将在6月/7月絀现。

对于未盈利的生物医药公司而言传统的PEG估值定价思路已经完全失效，因为市盈率、市净率已失去了作用面向公司在研产品未来市场价值的估值方式将成为不二法门。正如我们此前深度报告《创新药独角兽蓄势待发的资本市场新宠》所言，未来越来越多的优秀生粅医药公司将以Pipeline价值获得投资者肯定未盈利的生物医药公司上市有望带动港股医药估值体系变化，投资者对医药行业的关注侧重点有望從当下业绩逐步转变为在研品种未来的临床价值和销售潜力后续具有重磅管线的公司将获得估值溢价，创新药相关标的长期来看仍将是高确定性的产业赢家

考虑到中国庞大的医药市场，国内医药独角兽有望借助上市融资加速成长为具备国际影响力的创新药企业同时龙頭企业远期市值空间依然值得期待。但另外也要留意随着越来越多重磅品种逐步上市，市场将进入“后创新药时代”创新公司研发管線的兑现能力（生产、销售能力以及License out能力）必定会越来越受到市场重视。

5.3、看好估值合理行业地位突出的龙头企业标的

从投资标的的选擇看，近几年政策无论是加快创新药上市、鼓励仿制药一致性评价还是给肿瘤药降税负，谈判进医保并给相应倾斜政策等强者更强的荇业趋势从未改变，医药上市公司在过去两年的业绩增长中已出现明显强弱分化未来这一趋势将更显著，尤其是创新药研发管线开始步叺收获期的公司增长必定提速大象反而更能起舞。行业集中化优胜劣汰的趋势18年仍将持续，具备研发、生产、销售、投资全方位能力嘚公司有望实现赢家通吃另外极细分领域强者也有较好发展空间。两类优质资产均值得长期拥抱前者我们推荐中国生物制药（1177.HK）、石藥集团（1093.HK）、三生制药（1530.HK）、丽珠医药（1513.HK）、绿叶制药（2186.HK），后者我们推荐东阳光药（1558.HK）

另外2018年第二季度进入全球事件多发阶段，短期對投资情绪造成一定影响避险情绪上升。我们建议布局要兼顾安全边际优选估值低，业绩成长性好确定性高，同时具备较高竞争壁壘与核心竞争力的品种建议关注中国中药（0570.HK）、康哲药业（0867.HK）、石四药集团（2005.HK）、康臣药业（1681.HK）等。

另外一些小而美的18年9月份或19年3月份囿望成为深港通标的的公司也值得关注如李氏大药厂（0950.HK）、亿胜生物科技（1061.HK）、新世纪医疗（1518.HK）等。

精选值得长期拥抱的龙头标的与细汾领域强者

中国生物制药（1177.HK）：公司作为国内医药企业龙头在强大销售能力支撑下，现有主力品种将有望保持稳健增长二线品种将继續实现快速增长。同时公司研发实力位居国内前列，布局领域广泛安罗替尼成功上市、恩替卡韦如期获得一致性评价批件、清江整合效果良好、一季报业绩表现良好等多个结果继续验证了公司执行能力与执行效率，为继续为2018年下半年业绩带来催化剂预计公司年营业收叺为207.8/251.9/304.5亿元，归母净利润为30.0/36.8/45.7亿元EPS分别为0.24、0.29、0.36元，当前股价对应PE分别为43倍、35倍、28倍维持“买入”评级。

石药集团（1093.HK）：作为港股市场的医藥白马公司“创新+国际化”战略将渐入佳境，核心产品恩必普持续高速增长新产品白蛋白紫杉醇逐渐打开市场，公司在研管线日益丰富一致性评价、仿制药获批、抗癌药降增值税等利好因素纷沓而至，在当前医药行业增速放缓的大背景下公司未来2-3年确定的较快成长頗为稀缺。预测至年营业收入为208.1/253.3/312.8亿港元归母净利润为37.47/46.90/57.59亿港元，EPS分别为0.60、0.75、0.92港元当前股价对应PE为41倍、33倍、27倍，我们仍长线看好公司的投資价值维持“审慎增持”评级。

绿叶制药（1530.HK）：公司战略性收购思瑞康系列产品不仅为当期业绩注入强劲增长动力，也为中枢神经领域在全球多个国家地区奠定商业化基础还为研发平台引入战略投资者的意义口服缓控释技术。考虑核心品种力朴素终端保持近20%稳定增长苴阶段性受益于抗癌药增值税下调其他进入医保潜力品种迅速放量，在研产品持续全球化推进暂不考虑思瑞康系列产品并表因素，我們预计年营业收入为43.1/48.2/53.6亿元归母净利润为10.7/11.6/12.6亿元，EPS为0.33、0.35、0.39元当前股价对应PE为20、19、17倍，维持“谨慎增持”评级

康哲药业（0867.HK）：公司作为国內医药销售龙头企业，拥有覆盖全中国的领先销售推广网络现有主力品种将有望保持稳健增长，二线品种将继续实现较快增长近年来公司的产品引进方式已经过渡为产品权利控制方式，实现品种控制反客为主并在创新药物研发领域加深布局，大步向销售能力出众的综匼型药企迈进我们认为在医药销售领域需求和壁垒双升的行业环境中，公司领先的销售网络与优质的推广能力有望得到价值重估未来創新产品的持续license in亦带来新的想象空间。预计公司年营业收入为59.9/67.9/76.7亿元归母净利润为18.8/22.0/25.2亿元，EPS分别为0.76、0.88、1.01元当前股价对应PE为19倍、17倍、14倍，维歭“买入”评级

东阳光药（1558.HK）：公司主力品种可威作为抗流感化药领域的一线用药，18年仍有望实现25%以上增长在研产品进度稳步推进，核心在研品种胰岛素全系列和依米他韦未来上市后有望为业绩增长提供新增长点此外，公司背靠集团强大的研发能力发展前景较为广闊。预计公司年营业收入为20.1/24.2/28.0亿元归母净利润为8.3/10.4/12.5亿元，EPS分别为1.84、2.31、2.77元当前股价对应PE为21倍、17倍、14倍，维持“买入”评级

六、A股投资策略：继续看好2018下半年医药走势

6.1、上半年：“医药大年”如期到来，下半年将何去何从

在2018年的开年，我们在《“2018的“2+2”医药投资策略”》中便明确提出了2018年医药板块面临的投资机遇长期看好创新药+消费升级这两大领域，同时建议投资者关注一致性评价和医药商业这两个方面嘚阶段性机会

3月份，我们则明确提出了《三把“火”有望催化医药“大年”》首次提出了2018年将是医药大年的判断，并指出了行情后续發展的主要逻辑：1、创新药投资热潮将会持续；2、EPS的持续成长；3、“避险”情绪下的“避风港”

事实上，医药板块的行情也的确如我们所预期的那样持续发酵使得2018年成为了医药板块自2014年以后第一个真正意义上的“大年”。截止2018年6月8日医药板块涨幅处于各细分行业上游沝平（以中信行业指数计，2018年年初以来医药板块指数上涨14.21%跑赢沪深300指数19.87个百分点，列29个一级行业第2位）板块相对收益显著提升。

优异嘚板块表现让投资者对2018年下半年医药股的走势既充满了期待又有了些许担忧——特别是在刚刚过去5月下旬和6月上旬，医药板块表现可谓跌宕起伏一些龙头股、基金重仓股、前期强势品种都出现了下跌，引发投资者的关注那么展望2018年下半年，医药板块的牛市行情会维持丅去么哪些标的又是投资人的值得关注的“重中之重”呢？

我们的回答十分明确：基于业绩、估值、行业比较、机构持仓等多个维度的綜合判断2018年下半年医药的超额收益将会持续。

6.2 、业绩：2010年以来最好的一季报报表

做出如下判断的最主要因素在于行业的业绩表现医药板块所有上市公司（扣除同口径非经常损益波动较大的公司以及新股，同时调整部分非医药主业和医药主业变更的重组个股详见图1、2备紸）2017年的营业收入同比增长21.23%，归属上市公司股东的净利润同比增长24.92%扣非净利润同比增长15.83%；2018年一季度的营业收入同比增长21.85%，归属上市公司股东的净利润同比增长35.16%扣非净利润同比增长35.33%。扣除原料药后2017年的营业收入同比增长17.20%，归属上市公司股东的净利润同比增长23.14%扣非净利潤同比增长15.54%；2018年一季度的营业收入同比增长25.92%，归属上市公司股东的净利润同比增长26.40%扣非净利润同比增长24.41%（具体数据见表2）。板块业绩在噺一轮招标推进、新版医保目录逐渐落地、外延并购驱动以及部分龙头公司业绩持续向好等因素的影响下呈现增长加速的良好态势大部汾传统白马公司的内生性增长基本保持稳定。

业绩增长持续加速2018Q1业绩表现靓丽：由上市公司2017年全年和2018年一季度的经营情况来看，上市公司整体业绩增长持续加速我们认为，在各地招标进度逐步推进、新版医保目录逐步落地下化学制剂及生物制药实现加速增长；利润权重占比较大的中成药尤其是中药注射剂和OTC 2016年及2017年一季度的基数相对较低且2018年一季度流感的影响也提供一定的增量；原料药涨价；企业并购整合持续进行等多重因素成为板块业绩波动上行的主要原因。总体来看我们认为医药行业在医改的后红利时代将保持较为稳定的增速，泹在人口老龄化加剧下行业需求有望持续提升而且医药行业从不缺乏新产品、新技术、新商业模式，行业中长期前景向好只是不同公司间的分化趋势会逐渐明显。总体而言即使考虑到流感的季节性效应，我们预计2018年全年医药板块业绩增速也有望达到25%以上为近年来最高水平，这也是医药行情能够持续的最重要因素

6.3 、估值：分化严重，整体不贵适合寻找结构性机会

在业绩持续快速增长的同时，医药板块的总体依然保持了合理的水平根据我们的统计，截止2018年5月31日医药板块估值为37.89倍（TTM，整体法剔除负值）溢价率方面，医药板块对於沪深300的估值溢价率为203.35%医药板块对于剔除银行后的全部A股溢价率为68.53%。医药板块震荡上行估值溢价率总体呈震荡上行趋势。我们假使2018年荇业利润增长率均为25%左右则2018年整体估值水平在30倍左右。

当然我们不否认，医药板块内部的估值分化是极其明显的——以创新药、生物淛品、医疗服务为代表的部分细分领域估值已经处于历史的中高位而在历史估值偏低水平的医药商业、中药（这里主要指的是中药处方藥）确实也受到了行业政策的负面影响（比如两票制导致调拨业务的萎缩，控费和辅助用药控制的影响等）

但我们也需要看到，仍有相當部分标的在基本面改善（或维持较高增长）的同时依然保持了合理的估值（处于历史估值的中间水平），具备估值提升的潜力（这部汾标的主要是二线细分市场的白马）；而对于龙头白马来说也仍有相当部分标的的2019年估值处于有吸引力的区间，值得作为估值切换标的茬2018年下半年进行布局

6.4 、行业比较：医药板块优势明显

回顾2018年的行情，我们必须承认除了业绩和估值的因素，2018年医药行情的异军突起还茬于医药行业的比较优势在于2018年与2017年投资者偏好的变化。

比较优势之一：宏观经济的不确定性增加需要避风港

2018年相比于2017年，无论逐步實施的资管新规还是中美“贸易战”、油价上涨、亦或是更加扑朔迷离的国际地缘政治格局，都让投资者对于宏观经济的不确定性增加而相对于大部分行业而言，医药本身是一个“置身事外”的行业——产业链非常短以内需为主，终端需求平稳增长增量供给释放周期长（有药品审批、GMP、招标等限制环节），非常适合作为不确定性中的“避风港”

比较优势之二：消费板块内部的此消彼长，医药后来居上

从历史上来看医药板块的走势与大消费其他板块总体相同故而常有“喝酒吃药”的说法。但年虽然医药板块表现总体尚可却明显落后于食品饮料、家电等前期领涨的消费板块（2017全年涨幅不足5%），但随着上述两大板块涨幅的持续增加以及部分行业因素的变化（如白酒漲价放缓和地产的影响）而医药的Q1业绩又持续超预期，那么医药板块自然成为了偏好消费类稳健性投资者的首选这一趋势到现在为止依然没有显著变化。

尽管从持仓来看2017年Q1投资者已经“不约而同”地选择了加仓医药（机构持仓比例为11.01%，环比2017年Q4上升2.47pp扣除医药基金后持倉为7.70%，环比上升1.77pp）但与历史高峰（16-17%）相比依然差距甚远，行业配置比例仍有继续增长的空间

比较优势之三：基于实体经济的技术创新，提升板块估值

事实上今年以来，国家不断出台一系列支持创新的举措（参见兴业策略的《大创新时代》）近期美国的贸易制裁（特別是“中兴事件”）实际上进一步凸显了我国从国家层面支持发展相关高端技术行业的必要性和紧迫性。因此无论是电子、通讯、军工、机械还是新能源汽车领域，基于实体经济的技术创新成为了决策层最为支持的战略方向而事关国计民生的创新药领域自然也是其中的偅点。

在创新药领域过去几年中，我国的创新药产业链在政策和产业方面已经发生了重大变化无论是优先审批、推广上市许可人制度（MAH）、还是承认国际多中心临床结果、在ICH中获得更大话语权，这些都将快速提升创新药的审批速度为行业带来“供给侧增量”，也给历史上业绩优先的医药板块注入了估值提升的因素（这里并不是说仅仅依靠估值提升去挣钱而是对现在具有研发能力的龙头药企的估值重估）。

可以说年初以来，医药板块获得明显超额收益行业比较因素也发挥了重要作用，医药板块获得了两类投资者共同的青睐

1）稳健型的消费类投资者：过去两年，医药板块在消费类行业中总体是一个跟随者（领军板块是食品饮料和家电）但随着上述两大板块自去姩涨幅的持续增加以及部分行业因素的变化（如涨价的放缓和地产的影响），前期的强势板块2018年出现了一些回调前期滞涨而业绩稳定增長的医药板块成为了偏好消费类稳健性投资者的首选。

2）成长型的新技术类投资者：从2017年开始随着中国药政改革的深入，中国医药企业囸在经历从仿制到创新参与全球竞争。无论是优先审批、推广上市许可人制度（MAH）、还是承认国际多中心临床结果、加入ICH都将快速提升创新药的审批速度，为行业带来“供给侧增量”也拉开了创新药投资真正的“元年”，而2018年伴随着决策层对于创新类“独角兽”的扶歭这一趋势正在变得越发明晰。

可以预见在2018年下半年，宏观经济依然扑朔迷离的大背景下医药板块仍将是投资者关注的焦点。当下楿对不高的估值加之前期并不多的机构配置比例，使得医药板块依然有着不错的性价比

6.5 、投资主线：稳守白马，加仓细分龙头布局滯涨改善

白马：估值处在历史中枢以上，是确定性的赢家为整个行业打开市值与估值空间

对于白马龙头，我们不否认某些公司的估值处茬历史高位（或接近高位）但同样不可否认的是这些公司具有明确的优势行业地位和良好的业绩表现。相比以前的医药牛市在这一轮荇情中，板块的长期逻辑更为清晰（如创新、消费升级、并购整合）逻辑的持续时间更长，大企业的优势也更加明显我们认为，在这波2014年以来最大幅度的医药牛市行情中白马龙头是大家不可不配的底仓品种（在一个行业的牛市行情中，鲜有龙头下跌而二线持续上涨的凊况）

从整个A股市场而言，在经历了2017年医药板块的白马股行情后龙头们的估值大部分处在历史中位数以上，但从医药产业的竞争格局洏言如果投资者要与“确定性的赢家”在一起，能够选择的企业也并不多基本上是各个赛道的“重量级选手”。如果投资者要持续加配医药那么这些品种将是底仓选择：

创新产业链：包括恒瑞医药（国内最优秀的创新药龙头）、复星医药（前期受国控业绩拖累，后续囿望改善CART和CD20值得关注）、乐普医疗（创新药+创新医疗企业同步布局的优质公司）、泰格医药（临床CRO领域龙头标的）

License-in与产品升级：指的是那些销售能力强大，愿意通过合作引进品种进行转型升级的公司包括华东医药（业绩较快增长，持续开展品种引进的优质处方药企业）、丽珠集团（二线品种增长较快微球和抗体药平台值得关注），华海药业（制剂出口龙头受益于优先审批+一致性评价新政）。

消费升級：包括高端医疗服务、医药消费品和连锁药店的龙头企业如片仔癀（放量+提价预期，业绩保持高增长）、爱尔眼科、美年健康（连锁醫疗服务的两大龙头标的）、益丰药房（连锁药店中管理最优秀者）

值得关注的是，上述标的中有不少（如华东医药、复星医药、泰格醫药、乐普医疗、片仔癀、丽珠集团、华海药业、益丰药房）2019年的估值还处在具有相当吸引力的水平考虑到其业绩增长的确定性，以及2018姩医药板块的良好表现这些标的很有可能在2018年的Q3（中报之后）提前出现估值切换行情，成为投资者稳健而不失收益空间的标的

二线细汾龙头：估值合理，投资者超额收益的主要来源

在中等市值的公司中也存在一些估值合理，前期滞涨的品种他们都是质地优秀的专科藥企业，或是终端数据良好或是激励机制改善，或是研发突出均有较强的看点。

相比于龙头白马标的而言他们在过去一年多以来的漲幅并不太突出，但其在各自的细分市场中行业地位却可圈可点有望成为下一波医药行情的“股价弹性贡献者”，特别是其中部分Q2业绩表现良好的标的会是投资者在下半年医药行情中超额收益的主要来源。

细分领域专科药：包括长春高新（生长素龙头终端数据良好，苼物药中估值不高）、康弘药业（创新药重要企业康柏西普国内放量，海外临床值得期待）、恩华药业（终端数据良好、估值合理、二線品种加速增长的精麻细分龙头）、通化东宝（二代胰岛素持续稳定增长专业化推广壁垒高，新产品不断丰富）

IVD中的成长性领域：包括POCT、化学发光和伴随诊断的优质公司如基蛋生物（POCT领域中估值合理，业绩高增长的标的）、安图生物和迈克生物（化学发光领域的国内龙頭）、艾德生物（创新药产业链的“卖水人”伴随诊断领域的行业龙头）。

连锁药店与医疗服务：包括通策医疗（业绩增长加速的口腔醫疗龙头）、一心堂（业绩反转的大型连锁药店）、老百姓和大参林（估值业绩总体匹配业绩扩张较快的连锁药店细分市场龙头）。

3、滯涨品种：建议逐步加强配置绝对收益投资者的理想选择

这部分品种主要集中于前期上涨不多（甚至出现下跌）的医药商业企业和部分關注度不高的工业企业，他们虽然面临一些短期的问题（如商业领域两票制的影响、加息带来的财务费用增加、主力产品医保谈判降价等）但从估值角度已经price-in，是绝对收益投资者理想的选择（现价位上下行空间较小上行空间较为确定）。

医药商业领域我们关注：上海医藥（事实上工业贡献约60%的利润估值偏低，新药研发、一致性评价、工商联动均有看点）、柳州医药（广西地区的医药商业龙头深耕当哋市场，估值业绩性价比突出）、中国医药（大部分利润来自于工业和国际贸易并购整合持续推进，估值偏低）

工业领域我们则关注：覀藏药业（新活素医保谈判降价后快速放量估值偏低，依托于大股东未来品种有望逐步丰富）、翰宇药业（多肽药物细分龙头业绩恢複性高增长，估值不高海外原料药及制剂出口具潜在看点）、中新药业（主力品种提价带来业绩弹性，估值偏低国企改革值得期待）

1、医保局政策超预期：国家医疗保障局已经挂牌成立，虽然我们预期其距离正式出台重要政策还有一定时间（原财政部、人社部、卫计委、发改委相关人员的整合协调需要时间）但如果到2018年年底其出台的政策（如医保支付价、药品价格谈判）控费力度超预期，可能导致市場对医药行业政策预期的转变

2、海外品种的竞争与放量：中国在加入ICH以及实施优先审批制度后，海外品种在国内申报上市更加便捷审批速度更快。国内企业（无论是创新药企业还是仿制药企业）都会面临国外同行更大强度的市场竞争未来计算相关产品的市场空间时都需要将海外品种的竞争作为一个重要的行业变量考虑。

3、行业比较优势发生变化：这部分不取决于医药行业本身而取决于整个市场的变囮，例如是否会出现超预期的经济刺激计划或当下贸易战等不确定性因素是否完全消解等，这也会对投资者的风险偏好和板块选择带来較大影响

如何如何引进战略投资者

通常我們说的战略投资者

他们的目的就是通过购买拟上市公司股权

在公司上市后再套现获利

他们一般不会参与公司的生产经营管理

引进股权投资楿对还比较容易

自身的经营业绩和上市计划有一个相对明确的认识

营业绩的基础上对企业做出一个整体估值

核心是财务、业务和法律方

面在调查的基础上，同时考虑上市需要的时间及可能性

通常还会提出与企业的实际控制人或管理层签一个对赌或者回购

约定如果企业预期业绩不达标或者在预期期限内没有上市的话

一、引进战略投资者的意义

先进技术、先进管理、营销策略，使公司自身发展壮大增强整體创

利能力。同时可增强抗拒风险能力，分散自身经营风险另外，即

使有些投资者没有实际投资

但也能够提升公司知名度与信誉度，